Weryfikacja przydatności modelu CAPM do wyceny instrumentów finansowych. Zastosowanie portfela zero-beta przy szacowaniu stopy wolnej od ryzyka

W artykule przedstawiono problematykę wyceny aktywów finansowych za pomocą modelu CAPM (capital asset pricing model). W części teoretycznej zaprezentowano opis założeń i wniosków wynikających z zastosowania modelu CAPM, a także modyfikację modelu polegającą na zastąpieniu instrumentu wolnego od ryzyka portfelem aktywów zero-beta. W części empirycznej skupiono się na badaniach skuteczności modelu CAPM. Przedstawiono badania, które zaprzeczają wnioskom wynikającym z modelu, jak i potwierdzają ich słuszność. Ponadto przeprowadzono weryfikację modelu uwzględniającego portfel aktywów zero-beta na polskim rynku kapitałowym z wykorzystaniem współczynnika korelacji. W pracy portfel aktywów zero-beta został utworzony z kontraktów terminowych na WIG20 oraz z jednostek Multi Units Luxembourg Lyxor. Portfel ten, jak wynika z badań, może stanowić odpowiednią metodę szacowania wolnej od ryzyka stopy procentowej. Badania nad skutecznością wyceny zostały przeprowadzone na podstawie danych dwóch spółek – KGHM Polska Miedź SA oraz Próchnik SA. Rezultaty badań wskazują, że w większości przypadków zmienność stóp zwrotu spółek jest większa niż ta wynikająca z modelu CAPM.

The article describes the issue of capital asset pricing using Capital Assets Pricing Models (CAPM). The theoretical section presents the assumptions, zero-beta portfolio modification and results of using CAPM. The empirical part focuses on studies of the effectiveness of the CAPM model. Empirical tests are given, providing evidence that both denies and confirms the findings of the CAPM model, while the correlation coefficient is used to verify the model on the Polish capital market. The zero-beta portfolio was created based on futures contracts on WIG20 and units of the Multi Units Luxembourg Lyxor. As indicated by the results, this portfolio may be an appropriate method for estimating the risk-free interest rate. Research on the effectiveness of the valuation was carried out on the basis of two companies: KGHM Polska Miedź SA and Próchnik SA. The results of the study show that in most cases the variability of the companies’ returns is greater than that resulting from the CAPM model.